نُشر هذا المقال سابقًا على موقع" محامو ومستشارو الرياديين SME Law".

غالباً ما يتكرر مصطلح «الأفضلية عند التصفية» في جولات جمع الأموال. وهو مصطلح اقتصادي مهم جداً يتعين التفاوض حوله ضمن دفتر الشروط بين المؤسسين والمستثمرين، كما يمكن وصفه إلى حدّ ما على أنه ما تفضّله الأسهم التفضيلية.

تعريف التصفية

إن التصفية هي مجموعة العمليات التي تقوم الشركة بموجبها بإنهاء أعمالها. وقبل اتخاذ مثل هذا القرار، تمرّ الشركة بعدد من الخطوات لتسوية كافة الالتزامات المالية المترتبة عليها لصالح الأطراف الثالثة، وإعادة توزيع الفائض من الأصول على المساهمين. وتنجم معظم هذه التصفيات عن محفّز، يعرف بـ «عملية التصفية».

تشمل عمليات التصفية عادة:

• الدمج (في غير الحالات التي يمتلك فيها المساهمون في الشركة أغلبية الأسهم المصوّتة في الشركة التي تبقى قائمة أو التي تقوم بالاستحواذ).

• البيع، نقل كلّ أو معظم الأصول الخاصة بالشركة.

الأفضلية عند التصفية

في صفقات رأس المال المخاطر، تمنح الأفضلية عند التصفية حمايةً للمستثمرين، بحيث تعطيهم الحق في أن يكونوا أوّل من يحصل على العائدات حين تحدث «عملية التصفية».

 

١- الأفضلية عند التصفية مع المشاركة في الربح «العائدات المضاعفة»

في حال الأفضلية عند التصفية مع المشاركة في الربح، يحق للمساهم التفضيلي (مثل المستثمرين السابقين) أن يستردّ سعر السهم الأصلي، إلى جانب الأرباح المستحقة لأسهمه وأرباح أسهمه المعلنة وغير المسدّدة. بعدها، يشارك المساهم التفضيلي مع المساهمين العاديين (مثل المؤسسين) نسبياً في ما بينهم، في توزيع ما تبقى من أصول. أي أن المساهم التفضيلي يسترجع أولاً المبلغ الذي استثمره، ثمّ يحصل على حصّة الأسهم المتبقية، في حال تبقى أي منها.

٢- الأفضلية عند التصفية بدون مشاركة في الربح

في حال الأفضلية عند التصفية بدون مشاركة في الربح، لن يحصل المساهم التفضيلي إلا على سعر السهم الأصلي (وهو سعر كلّ سهم صادر لصالح المساهم. يختلف استناداً إلى التقييم) بالإضافة إلى الأرباح المستحقة والأرباح المعلنة وغير المسدّدة. ولكن هذا لا يعني أنّ المساهم لا يستفيد، إذ أنّ هذا الخيار يقوم بشكل أساسيّ على حقّ المستثمر التفضيلي بأن يحوّل  في أي وقت، حصصه التفضيلية إلى حصص عادية. بالتالي، إذا كانت الأصول التي تتم تصفيتها بعد تسديد الالتزامات المتوجبة لصالح الأطراف الثالثة تساوي الاستثمار الأصلي أو ما دون، لن يحوّل المساهم التفضيلي حصته إلى حصة عادية، وسيحصل هو على كلّ الأصول التي تمت تصفيتها. ولكن في حال كانت قيمة الأصول التي تمت تصفيتها بعد تسديد الالتزامات الواجبة على الشركة، أكبر من الاستثمار الأصلي (أي أنه تمّ بيع الشركة مقابل ربح)، سيحوّل المساهم التفضيلي حصصه إلى حصص عادية كي يحصل تناسبياً مع المساهمين الآخرين على حصة من هذه الأصول.

يبرز هنا أيضاً مصطلحان تجاريان آخران عند الحديث عن الأفضلية عند التصفية،  وغالباً ما يتم التفاوض عليهما بين المؤسسين والمستثمرين، وهما:

١- التضاعف

يعني التضاعف أنه يحق للمساهم التفضيلي الحصول على مبلغ يساوي ضعف مبلغ استثماره الأصلي. وقد يضاف هذا المبلغ إلى الأفضلية المشاركة أو غير المشاركة في الربح عند التصفية. ولنفهم هذا المصطلح بشكل أفضل، لنفترض التالي:

• يستثمر مستثمر ما مبلغ 1,000,000 دولار أميركي في شركة ويحصل على أسهم تفضيلية.

• تبلغ قيمة الشركة بحسب تقييم ما قبل المال 3,000,000 دولار.

• وتبلغ قيمتها بحسب تقييم ما بعد المال 4,000,000 دولار (قيمة الاستثمار + القيمة ما قبل المال)

• وهذا يعني أن المستثمر سيحصل على 25% من حصص رأس مال الشركة (المبلغ المستثمر مقسوم على قيمة الشركة ما بعد المال).

الحالة 1: توافق الأطراف على أفضلية عند التصفية مع مشاركة مضاعفة في الربح

في هذه الحالة، يحقّ للمستثمر أن يحصل على مبلغ 2,000,000 دولار (أي مبلغ الاستثمار مضاعف باثنين) إلى جانب الأرباح المستحقة للأسهم والأرباح المعلنة وغير المسددة. وبعدها، يحق له المشاركة مع المساهمين العاديين (المؤسسين عادةً) تناسبياً في ما بينهم في توزيع ما تبقى من أصول. فإذا باعت الشركة أصولها وبقي لديها 10,000,000 لتوزيعها على المساهمين، يحصل المستثمر على 4,000,000 دولار (المبلغ المستثمر مضاعف مرتين + 25% من الربح). وإذا بقي للشركة 4,000,000 دولار لتوزيعها على المساهمين، يحصل المستثمر على 2,500,000 دولار. وإذا بقي لديها 2,000,000 دولار، يحصل المستثمر على كلّ شيء.

الحالة 2: توافق الأطراف على أفضلية عند التصفية بدون مشاركة مضاعفة في الربح

في هذه الحالة سيحقّ للمستثمر الحصول على 2,000,000 دولار (المبلغ المستثمر مضاعف مرتين) بالإضافة إلى الأرباح المستحقة لأسهمه وأرباح أسهمه المعلنة غير المسددة، بدون مشاركة المساهمين العاديين في توزيع ما تبقى من أصول. أو يمكنه أن يختار تحويل أسهمه التفضيلية إلى أسهم عادية، ويتخلى بالتالي عن الأفضلية عند التصفية، ويشارك في توزيع الأصول تناسبياً بين المساهمين.

وإذا باعت الشركة أصولها، وبقي لديها 10,000,000 دولار لتوزيعها على المساهمين، يمكن للمستثمر الاختيار بين إبقاء أسهمه تفضيلية والحصول على 2,000,000 دولار، أو تحويلها إلى حصص عادية والحصول على 2,500,000 دولار (أي 25% من 10,000,000)، عندها سيقوم بالتحويل بالتأكيد. وإذا كان لدى الشركة 4,000,000 دولار لتوزيعها، سيحافظ المستثمر على أسهمه التفضيلية، ويحصل على 2,000,000 دولار.

٢- السقف

إن السقف مصمّم لحماية المؤسسين والحفاظ على التوازن بين كافة المساهمين، من خلال تحديد سقف أعلى للمبلغ الذي يمكن للمستثمر الحصول عليه.

انطلاقاً من المثال أعلاه، يُظهر ما يلي كيف يستخدم السقف في البند المتعلق بالأفضلية عند التصفية.

الحالة 1: توافق الأطراف على أفضلية عند التصفية مع مشاركة مضاعفة في الربح وتحديد سقف مضاعف بثلاثة

في هذه الحالة يحق للمستثمر الحصول على 2,000,000 دولار (المبلغ المستثمر مضاعف مرتين) بالإضافة إلى الأرباح المستحقة لأسهمه وأرباح أسهمه المعلنة وغير المسددة. بعدها، يحقّ للمستثمر المشاركة مع المساهمين العاديين تناسبياً في ما بينهم في توزيع الأصول المتبقية حتى حدّ أقصى يبلغ 3,000,000 دولار. ولكن مشاركته لن تمكّنه من الحصول على مبلغ يتجاوز الـ3,000,000 دولار (أي المبلغ المستثمر مضاعف ثلاث مرات).

إذا باعت الشركة أصولها وبقي لديها 10,000,000  لتوزيعها، يحصل المستثمر على4,000,000 دولار كما في المثال أعلاه. ولكن إذا كان لديها 20,000,000 دولار لتوزيعها، يحصل المستثمر على 5,000,000 دولار فقط (المبلغ المستثمر المضاعف مرتين + 25% من الباقي مع سقف يساوي المبلغ المستثمر مضاعف ثلاث مرات). ولولا السقف، لكان المستثمر حصل على 6,500,000 دولار.

الخلاصة

إنّ مصطلح الأفضلية عند التسوية مهمّ جداً في مجال رأس المال المخاطر، وننصح كافة المؤسسين بفهمه تماماً وتكليف استشاري للتفاوض حوله بالنيابة عنهم. إن عملية التصفية ليست بالضرورة كارثة أو ظلم بالنسبة للشركة، ولكن في حال تم التفاوض حولها، يمكن أن تزيل الدافع الذي يشجع المؤسسين على البيع مبكراً والتمسك بالتقييم الأعلى.