يوجد المئات (إن لم يكن الآلاف) من المنشورات التي تتناول موضوع التقييم، وخصوصاً ذلك الذي يرتبط بالشركات التقنية، نظراً إلى الضجّة التي تحيط بالتقييمات الأخيرة وبعمليات الاستحواذ التي نشهدها في هذا المجال. والواقع أنه لا توجد أصولٌ حقيقيةٌ في هذه الشركات، بل إنّ كثيراً من التركيز ينصبّ على الإمكانات المستقبلية. بالإضافة إلى ذلك، يوجد عدّة منهجياتٍ يمكن استخدامها لإجراء التقييم، بما فيها طريقة الدفق النقدي المخصوم discounted cash flow، وطريقة المقارنة comparables ، وطريقة "بركوس" Berkus، (وغيرها الكثير). لقد قمنا بإنشاء نسختنا المعدّلة من طريقة "بركوس"، وسوف ننشرها في المشاركات المقبلة.

وفي الوقت الحالي، حاولتُ تبسيط العملية في ستّ خطواتٍ رئيسيةٍ يجب أن تعطي روّاد الأعمال فكرةً جيّدةً عن كيفية النظر في تقييم شركاتهم الناشئة عند محاولة جمع الأموال.

(الصورة من "بييريا" Pieria.co.uk)

الخطوة الأولى: تحديد إجمالي حجم السوق المستهدَفة TAM

إجمالي السوق المستهدَفة Total Addressable Market (TAM) يزوّدنا بمؤشّرٍ لحجم العمل المحتمَل في المستقبل، وهو شيءٌ ننظر إليه بتمعّن عندما نريد الاستثمار في شركةٍ ناشئة. وننظر إلى الحجم من أسفل إلى أعلى، بدلاً من أعلى إلى أسفل، لأنّ ذلك يوفّر مؤشّراً أكثر واقعيةً وقابليةً لقياس الحجم. ومن الأمثلة على هذا التحليل من أعلى إلى أسفل، يمكننا تناول حجم الإنفاق على المواد الغذائية والمشروبات في منطقة الشرق الأوسط وشمال أفريقيا الذي يبل 10 مليارات دولار، فإذا كان يمكنني الوصول إلى 2% من هذه السوق، يمكن لأعمالي أن تصل إلى 200 مليون دولار في المبيعات. كما ترون، إنّ هذا التحليل غير منطقيٍّ وشاملٌ بطبيعته، من دون العودة إلى السوق الفعلية التي يمكن بيع المنتَجات فيها. وكمثالٍ عن التحليل من أسفل إلى أعلى، أذكر أنّه إذا أردتُ بيعَ عقاراتٍ للسماسرة الذين يبلغ عددهم 10 آلاف سمسارٍ في سوقي، بحيث أجد ألفاً منهم قابلون للبيع، ويمكن أن أحصّل من كلّ واحدٍ ألف دولارٍ شهرياً، سوف تبلغ سوقي المستهدَفة عندها 12 مليون دولار (اتبع هذا الرابط لمزيدٍ من التفاصيل). هذا الأخير أوضح ويمكن يمكن قياسه بالتفصيل، كما يؤمّن تقديراً واقعياً عمّا يمكن لعملك أن يحقّقه إذا سار كلّ شيءٍ وفق الخطّة.

عندما تحدّد إجمالي السوق المستهدَفة ومن ثمّ حجم الشركة الأعمال المحتمَل، فأنت تسير في الطريق الصحيح لتؤسِّس للتقييم الخاصّ بك.

الخطوة الثانية: العثور على شركاتٍ يمكن المقارنة بها

عند البحث عن شركاتٍ مقارَنة لا يجب أن تكون من المجال نفسه بالضرورة، فما يهمّ أن يكون لهذه الشركات نموذج عملٍ مشابهٍ لنموذج عمل الشركة التي تريد بناءها. على سبيل المثال، إذا كنتَ تريد بناء شركةٍ لتقديم البرمجية كخدمة software-as -service، ينبغي النظر إلى شركاتٍ مثل "أوبن تايبل" Open Table و"سايلز فورس" Sales Force و"دروب بوكس" DropBox و"بوكس" Box وغيرها. من جهةٍ ثانية، يجب أن تبحث عم بياناتٍ ترتبط بالمبيعات وأرباح الشركة قبل احتساب الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين EBITDA، والتقييمات (أو القيمة السوقية / قيمة المؤسّسة إذا كنتَ تبحث عن الشركات العامة) أو الشركات الخاصّة أو العامّة. في العادة، تعتبَر الشركات في مراحلها المبكرة شركات خاسرة، والمبيعات يمكن أن تستخدَم كبديلٍ على الرغم من أنّها ليست الدافع الحقيقي للقيمة (بالمقارنة مع EBITDA أي أرباح الشركة قبل احتساب الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين، نظراً إلى أنّ هذه الأخيرة تعّدّ بديلاً أقرب إلى التدفقات النقدية والقيمة الكامنة). الخطوة التالية ستكون في اتّخاذ متوسّط السعر/المبيعات Price/Sales، أو قيمة المشروع /المبيعات EV/Sales؛ ونسب قيمة المشروع /أرباح الشركة قبل احتساب الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين EV/ EBITDA، لهذه الشركات؛ وإرفاق معدّل الخصم إلى حساب مخاطر السيولة ومخاطر السوق والعوامل الأخرى المتعلقة بالسوق التي تعمل فيها. وبالنسبة لمنطقة الشرق الأوسط وشمال أفريقيا، فإنّ المناسب من معدّل الخصم لا تقلّ نسبته عن 30%. بعد ذلك، سوف تأتي للمركّب الخاصّ بك، والذي سوف يكون مهمّاً عند إجراء التقييم.

الخطوة الثالثة: وضع سيناريوهات للتقييم

تقوم الفكرة هنا على تحديد التوقّعات لعملك خلال الفترة القادمة، من 5 إلى 7 سنوات. ونحن في "بيكو" BECO نفضّل الآجال الأطول، نظراً لأنّنا شركة قابضة ولسنا صندوق تمويل، وبالتالي لا حدّ لحياة شركتنا. وتوقّعاتك ينبغي أن تكون قد بُنيَت قبل هذا النشاط. والأمر الأهمّ يكمن في فهم الحجم الذي ستصبح عليه الشركة، من ناحية المبيعات أو الأرباح قبل احتساب الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين EBITDA (إذ عندما تنضج الشركة، ينبغي أن تصبح مربحةً وتصل إلى هوامش مستقرّةٍ إلى حدٍّ ما). طوّر على الأقلّ ثلاثة سيناريوهات مختلفة لهذه التوقّعات - نسمّيها السيناريو الفقير POOR والسيناريو الجيّد GOOD والسيناريو العظيم GREAT (وفي بعض الأحيان سيناريو تحقيق المكاسب السريعة والكبيرة HOMERUN). هذه السيناريوهات المختلفة تسمح لك بحساب مخاطر التنفيذ والمشاكل المحتمَلة التي تترافق مع تأثير السوق على الجدوى أو غيرها من الأمور التي يمكن أن تؤثر على نموّ الأعمال التجارية، وبالتالي فإن على النتيجة الإجمالية. وبعدما تكتمل التوقّعات، يجب الانتقال إلى الخطوة التالية التي تتلخّص في استخدام أرقام المبيعات و/أو الأرباح قبل احتساب الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين EBITDA، وإرفاق المضاعَف الذي حصلنا عليه في الخطوة السابقة من أجل التوصّل إلى سيناريوهات التقييم. على سبيل المثال، في السيناريو الجيد GOOD، ستحقّق شركتك 20 مليون دولار في ستّ سنوات، والشركات المشابهة لشركتك تشكّل مبيعاتها 5 أضعاف. فإذا قمتَ بتطبيق معدّل خصمٍ من 30%، سيكون لديك متوسّط مبيعات من 3.5 أضعاف، وبالتالي تقييمٌ بـ70 مليون دولار.

معرفة طريقة تفكير المستثمرين ستساعد روّاد الأعمال على حسن تقدير شركاتهم الناشئة عند جمع الأموال. (الصورة من "كونلستاد" Consultadd.com)

الخطوة الرابعة: العامل المؤثّر في العائد المطلوب

إنّ المرحلة التي يمرّ بها العمل هي الدافع للعوائد، لأنها هذه الأخيرة تشكّل عاملاً حاسماً وبالتالي عوائد. الشركات التي تكون في مراحل مبكرة يطلّب المستثمرون منها معدّل عوائد أعلى، لأنّ مراحل النموّ هذه يحيط لها كثيرٌ من المخاطر المختلفة التي تشمل مخاطر السوق، ومخاطر المنتَج، وصعوبات النموّ، ومخاطر التنفيذ وغيرها. وبناءً على البحوث التي أجريناها على السوق، يوجد لدينا معدّلات عوائد مختلفة بحسب المراحل. وهذا يؤثّر بالخطر وفي معدّل العائد على الاستثمار لكلّ مرحلة، حيث تقام الاستثمارات في المراحل المبكرة لفتراتٍ أطول. أقدّمها لكم فيما يلي كما لخّصتُها:

• مرحلة التأسيس =<  20 ضعفاً أو < 70% معدل العائد الداخلي IRR (7 سنوات من معدّل العائد على الاستثمار holding period)
• مرحلة ما بعد التأسيس =<  10 أضعاف أو < 60% معدل العائد الداخلي (6 سنوات من العائد على الاستثمار)
• الجولة الأولى Series A =<  8 أضعاف أو < 50% معدل العائد الداخلي (5 سنوات من العائد على الاستثمار)
• الجولة الثانية Series B =<  5 أضعاف أو < 40% معدل العائد الداخلي (4 إلى 5 سنوات فترة العائد على الاستثمار)
• الجولة الثالثة Series C 4 أضعاف أو < 30% معدل العائد الداخلي (3 إلى 4 سنوات من العائد على الاستثمار)

بعد هذه التوقعات واكتمال الخطوات السابقة، نكون قد أوجدنا كلّ المتغيِّرات المطلوبة للوصول إلى مجموعةٍ تدلّ على التقييم.

الخطوة الخامسة: احتسب جدول القيمة

عندما نريد الاستثمار في شركةٍ ناشئة، فإنّ أوّل ما نقوم به هو بناء جدول القيمة capitalization table، وهو الذي يُظهِر جولات التمويل التي جمعَتها الشركة، والاستثمارات وعدد الأسهم (مع نسبتها المئوية) التي يحملها كلّ مُساهم. وبعد بناء جدول القيمة والوصول إلى المساهَمة الحالية، ينبغي إدراج الأموال الجديدة اللازمة وتوفير الافتراضات التي يقوم عليها التقييم، فهذا من شأنه أن يساعد المستثمرين على معرفة سعر السهم الواحد. وبعد اعتماد نموذج عمل فعال (يمكنك زيارة هذا الرابط لمعرفة المزيد)، سوف نقترض عدد جولات التمويل المقبلة وأحجامها (فنحن نستثمر في وقتٍ مبكر، ومن المرجّح أن يكون هناك أكثر من جولتَين أو ثلاث جولات للتمويل). وإذا سارَت الأمور بشكلٍ جيّدٍ في جولات التمويل المقبلة، سوف تحصل شركتك على تقييمٍ أعلى، ولكنّ ذلك سيخفّف من قيمة المساهمين بما في ذلك المستثمِر. عندما نستثمر، نفترض أنّنا ستشارك وفق النسبة والتناسب pro-rata على الأقلّ (وهذا يعني أننا سوف تستثمر المبلغ المطلوب الذي سوف يُبقي مساهَمَتنا على المستوى نفسه).

وبحسب التجربة، يجب أن يتخلّى روّاد الأعمال في أيّ مكان عمّا نسبته بين 15% و33% في جولات التمويل المبكرة. (15% تكفي فقط ليستمرّ المستثمرون في اللعبة، و33% يمكن أن تشير إلى أن رائد الأعمال ليس متحمّساً لعمله لأنّه تخلّى عن حصّة كبيرة).

الخطوة السادسة: سيناريوهات الاختبار للوصول إلى قيمةٍ عادلة

والآن، بات لدينا نموذج العمل الخاصّ بنا، مع توقّعاتٍ عن الحجم المستقبليّ لأعمال الشركة وآثارها على الجولات المقبلة لمساهَمة المستثمرين؛ والخطوة التالية تكمن في الربط بين الاثنَين. والفكرة هنا أن يتمّ اختيار سيناريو تقييم، عادةً ما يكون السيناريو الجيد GOOD، ومن ثمّ توقّع مساهمَة المستثمِر من هذا التقييم (بعد جولات التمويل المستقبلية وخفض قيمة الأسهم). اذت إذا كنتَ تبحث عن تمويلٍ بمليون دولار أميركيّ في مرجلة ما بعد التأسيس، سوف نكون بحاجةٍ للحصول على 10 ملايين دولار في السنوات الستّ المقبلة. وإذا كان عملك سيصل إلى 70 مليون دولار، ولكنه يتطلّب جولتَي تمويل، فإنّ كلّ واحدةٍ منها ستخفض قيمة أسهم المستثمِر بنسبة 20%، في حين يلزم المستثمِر نحو 14% عند الخروج من أجل توليد 10 ملايين دولار. وجدول القيمة سوف يسمح لك بتوقّع خفض قيمة الأسهم وأثر الجولات المقبلة. ولذلك، إذا كنتَ تعلم بأنّه ما زال أمامك جولتَا تمويلٍ مع خفضٍ لقيمة الأسهم بـ20%، وكنتَ تعمل مرّةً أخرى للجولة الحالية لضبط المساهمَة التي وصلَت إلى 14% بعد التمويل المستقبلي، فالنتيجة ستقارب 20%، ما يعني أنّ التقييم ما قبل المال يصل إلى حوالي 4 ملايين دولار، والتقييم ما بعد المال إلى 5 ملايين دولار.

حاولتُ التبسيط قدر الإمكان في النصّ أعلاه، على أمل أن يستفيد الناس.

في الحقيقة، نهتمّ كثيراً بالتقييم ولكنّنا نهتمّ بالتنفيذ أكثر. كما نحبّ أن ندعم روّاد الأعمال الذين يمكنهم أن يبرهنوا عن شغفهم الحقيقي ورغبتهم وطموحهم وخبرتهم ومجالهم، وهذا ما يجعلنا نؤمن بأنّهم يستطيعون بناء مشاريع كبيرة وناجحة.

سبق ونُشر هذا المقال على "بوست مينا" Boostmena.